来源：刘诚发布时间：2018-06-01
可转债的投资案例
接下来，介绍一个实战案例。2011年末，笔者投资了工商银行和中国银
行的可转债，由于时间太过久远，当时的很多细节已经记不清了，幸好还能
找到当时为此写过的一篇分析报告。
估值回升是大概率事件。
在可转债转股期内，若工商银行A 股股票连续30 个交易日中至少有15 个交易日的收盘价格不低于当期转股价格的130%（含130%），公司方可行使提前赎回权。即一旦触发提前赎回条款，工行转债的价格将不低于130 元。
历史上，触发提前赎回条件后，公司行使或不行使提前赎回权，都是正常现象，无普遍规律可循。如“大荒转债”的发行人北大荒公司，在2009 年条件满足时放弃了提前赎回权，而在2010 年则行使了提前赎回权。
按照规定，在任一计息年度，赎回条件首次满足后可以进行赎回，首次不实施赎回的，该计息年度不应再行使赎回权。
一般来讲，上市公司有强烈的意愿和足够的能力，让可转债在到期日前进行转股，前期A 股市场发行的59 只可转债中，仅有两只未能成功转股。国有企业发行的可转债，全部成功转股。
以中行转债来做对比。11 月30 日，中行转债（113001）的正股中国银行（601988.SH）收盘价为2.88 元，相比于转股价格3.59 元折价约25%，中行转债收盘价94.46 元，比面值100 元折价约6%，中行转债的转股溢价率约为19% 。
中行转债于2010 年6 月发行，2016 年6 月到期。期间利息率为：
第一年为0.5% 、第二年为0.8% 、第三年为1.1% 、第四年为1.4% 、第五年为1.7% 、第六年为2.0% 。若债券到期未转股，则公司将于可转债期满后5 个交易日内按可转债票面面值的106%（含最后一期利息）收回债券。第一年利息已经以现金形式支付。所以，假如期间如不发生转股，债券持有人在期满时将得到0.8+1.1+1.4+1.7+106=111 元的本息（为方便计算，忽略税费的影响）。
正股的估值，中国银行与工商银行十分接近，但中行转债的转股溢价率比工行转债高很多，所以股权部分的预期收益，中行转债不如工行转债，但如果出现最坏的结果，即转债持有到期还本付息，则工行转债的收益为2.3%，而中行转债的收益为16.54% 。最坏情况下，中行转债优于工行转债。
所以，工行转债潜在的收益和风险均大于中行转债。看重债券属性的投资者，可以买入中行转债；看重期权属性的投资者，可以买入工行转债。
买转债还是买正股，这是可转债的投资者们最常争论的问题之一。
中行转债与它的正股中国银行相比，各有利弊。如果中行转债持有到期，可获得与一年期定期存款相近的年化收益率，纯债价值明显，但19% 的转股溢价率一定程度上制约了转债上涨的空间。因此，激进的投资者可以选择正股，保守的投资者应该选择转债。
与中行转债不同，工行转债的性价比明显优于其正股工商银行。由于转股溢价率极低且转债价格并未脱离纯债价值的保护，如果正股大幅上涨，工行转债仅比正股少涨1.3%，而如果正股大幅下跌，工行转债持有到期依然会有微薄的正收益。
综上，中行正股与转债的选择，是艺术；而工行正股与转债的选择，是科学。
2011 年11 月30 日于北京
后续：工行转债于2015 年2 月退市，收盘价为132.38 元，存续期内最低价为97.84 元，最高价为163 元；中行转债于2015 年3 月退市，收盘价为145.93 元，存续期内最低价为89.3 元，最高价为194.16 元。
工行转债（数据来源：wind）
中行转债（数据来源：wind）
下一篇，我会讲一个可转债更高阶的使用方法。
